• Rafael Ortega

Timing, suerte y zanjado de carteras.

Independientemente de la estrategia que utilicemos cuando reajustemos nuestras posiciones puede tener un impacto crítico sobre nuestros resultados.

Las estrategias basadas en gestión sistemática utilizan reglas para tomar decisiones de inversión. Un simple cambio de criterio en sus reglas de reajuste de posiciones nos llevará a obtener diferentes resultados. Con el tiempo esta diferencia de resultados, obtenido por pura suerte, puede volverse mucho mayor de lo que podríamos imaginar a simple vista.


Dentro del mundo de inversores "pasivos" buy & hold es frecuente escuchar o leer que uno puede diseñar su asignación de activos y rebalancear la cartera a principio del año, o en la fecha de su cumpleaños, y olvidarse. Muchos inversores intuyen pues que la fecha de rebalanceo da igual. Sin embargo, si observáramos una cartera con idéntica estrategia que se reajusta todos los 1 de enero, y la comparamos con exactamente la misma estrategia que se reajusta en febrero, marzo, abril, etc. observaríamos que no es así. Con el tiempo, habría versiones de la misma estrategia que reajustaron su posición de modo que vendieron justo antes de un crash y otras que compraron justo en el punto crítico de un cambio de tendencia fuerte, ofreciendo resultados que quedarían muy por encima o por debajo del resto.


En el caso de estrategias buy & hold la diferencia de resultados suele ser pequeña, hasta que aparecen cambios de tendencia bruscos en los mercados.

Por su parte la mayoría de estrategias dinámicas populares entre inversores particulares plantean reajustes de posiciones mensuales, como es el caso del Dual Momentum de Gary Antonacci. Al igual que ocurre con sus primas buy & hold, también con las estrategias dinámicas un simple cambio en el día en el que se toman las medidas de tendencia y se ajustan posiciones durante el mes nos lleva a resultados bien dispares. En particular, en estrategias momentum/trend que combinan diferentes activos cada rotación de la cartera puede convertirse en un nuevo punto de inflexión en cuanto a resultados finales se refiere.


En el blog de la casa de investigación financiera Newfound Research Corey Hoffstein trata este tema en muchísima profundidad. Su conclusión es que la suerte en el timing tiene el potencial incluso de encumbrar o destruir carreras.


La suerte con el timing puede ser la diferencia entre que te contraten o te despidan.

Estemos hablando de estrategias dinámicas (como estrategias trend/momentum) o estratégicas (buy & hold) prácticamente todas las simulaciones que se utilizan al realizar investigación asumen que los ajustes se realizan al cierre del último día del mes. Esto es así principalmente porque la información a cierre de mes es accesible para muchos más activos desde mucho antes en el tiempo que la de a cierre de día, lo que permite hacer simulaciones de más tiempo. En muchas ocasiones esto se justifica atendiendo a que las estrategias usan medidas de tendencia de medio/largo plazo y tratan de evitar el ruido del día a día de los mercados. El mantra que se repite constantemente es que hacer ajustes frecuentes es contraproducente.


La realidad es que, por ejemplo, modificaciones simples en los criterios de ajuste de los propios sistemas que utilizo para gestionar River Patrimonio tanto para la sub cartera buy and hold (anual, trimestral, un mes, otro…) como para la sub cartera trend (cambio del día del mes o periodo de revisión) hubieran generado durante los últimos veinticinco años diferencias de más de 150 puntos básicos anualizados, que hubieran conducido a una diferencia abismal en riqueza final. Los números de NewFound Research muestran que para modelos tácticos simples basados en momentum la estimación estadística de la diferencia de resultados potencial es aún mayor, superando los 300 puntos básicos.


Lamentablemente no hay manera de saber con antelación cuando es el momento idóneo para reajustar la cartera. En cualquier caso, la suerte que tengamos con el timing es un riesgo nada despreciable típicamente desatendido. Al decidir ignorarlo quedamos a merced de la buena o mala suerte que tengamos.


La manera de enfrentar este riesgo vuelve a ser la diversificación. Para diversificar nuestra inversión y protegernos de él podemos utilizar el zanjado de carteras o portfolio tranching que en esencia consiste en dividir la cartera en diferentes zanjas o partes superpuestas que siguen la misma estrategia subyacente.


Veamos un ejemplo:


En lugar de elegir una única fecha o frecuencia en la que reajustar nuestra cartera dividimos esta en múltiples porciones (zanjas) que funcionan en paralelo. Cada una de las estas variantes es idéntica a las demás excepto en que se reajustará en un momento diferente. En el caso de una cartera trend mientras que una variante toma medidas de tendencia y se ajusta en la primera semana del mes, otra podría hacerlo en la segunda semana, etcétera. La superposición de carteras o zanjado no solo reduce drásticamente el impacto que puede tener la suerte del timing en los resultados obtenidos, lo hace sin aumentar rotación y apenas aumenta los gastos (en volúmenes altos la diferencia es imperceptible). El efecto práctico es que los movimientos de la cartera, ya sean rebalanceos de la subcartera b&h o movimientos tácticos de la sub cartera trend, serán graduales y solo se completan en caso de que la razón de ser subyacente se sostenga en el tiempo. Con carteras diversificadas entre activos des correlacionados el zanjado suele tener también un efecto positivo de reducción de volatilidad.



En River Patrimonio la sub cartera b&h se compone de 12 zanjas, cada una se rebalancea en diferente mes. La sub cartera trend se compone de 12 zanjas que toman medidas de tendencia para un mes en diferentes momentos del mes.

Algunas estrategias son más susceptibles a este efecto. Como regla general podríamos decir que cuanto más diferentes sean los activos de una estrategia, más rotación tenga y más amplios sean sus periodos de reajuste más visiblemente frágil será la estrategia. Para aquellos que quieran profundizar en el tema les recomiendo este artículo de Allocate Smartly en el que trabajan diferentes simulaciones y aplican zanjado a una conocida estrategia táctica.


Aunque en mi opinión las ventajas de utilizar el zanjado superan a sus inconvenientes, estos existen. Aumentamos el número de ajustes, garantiza que no vamos a tener buena suerte haciendo ajustes en el mejor momento (obtendremos por defecto un resultado intermedio) y nos obliga a tener que estar encima del modelo constantemente, ajustando la cartera cuando este lo indica (por suerte son nuestros ordenadores quienes hacen y deshacen sus cálculos día a día).


En combinación con una buena diversificación de activos y estrategias el zanjado de carteras nos da la oportunidad de obtener equilibrio entre simplicidad y fragilidad. Una técnica simple, efectiva y típicamente ignorada que poco a poco empieza tenerse en cuenta no solo en la gestión de carteras sino también en la elaboración de índices y benchmarks.


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