Estimado lector,
Hace algunas semanas publicamos el artículo ¿Sustituir renta fija por una Cartera Permanente? que rápidamente se convirtió en unos de los artículos mas leídos del blog. A su vez, este artículo venía precedido de este otro: Creerte más listo que Harry Browne puede salirte caro.
El objetivo de ambos artículos era compartir algunas simulaciones en las que comparábamos los resultados de varias carteras planteadas desde diferentes países en su moneda local con el objetivo de evaluar las características de cada una de ellas.
En el segundo artículo analizábamos las ventajas e inconvenientes de diferentes propuestas de diseño de una Cartera Permanente. Concluimos que una Cartera Permanente local que simplemente diversificara al 50% su exposición a crecimiento con una combinación de acciones locales y globales ofrecía la estabilidad de una Cartera Permanente clásica, los excelentes resultados de estas cuando las economías locales destacan, la suficiente exposición como para capturar el crecimiento global allá donde ocurra y protección frente a desastres económicos localizados.
En nuestro último artículo presentábamos la Cartera Bogle Browne, en esencia una cartera compuesta al 50% entre RV Global y una Cartera Permanente. Una alternativa para inversores que buscan una exposición con sesgo moderado a crecimiento en los mercados financieros, inversores que por lo general tienden simplemente a reducir su exposición a renta variable y rellenar ese hueco con renta fija.
Desde la perspectiva de la diversificación estructural entendemos que la típica cartera más o menos diversificada de renta variable y renta fija, si bien se ha comportado muy bien durante los últimos 40 años, es también una apuesta implícita porque en el futuro seguiremos teniendo crecimiento e inflación moderada ad eternum.
Como no tenemos ni idea de que ocurrirá en el futuro consideramos que obviar algunos escenarios económicos por el hecho de que quienes estamos ahora en activo no los hayamos vivido en carne y hueso es una visión un tanto miope la inversión.
En nuestras simulaciones observamos que la Cartera Bogle Browne superaba en todos los casos a la Cartera Bogle 60/40 para el periodo estudiado (1970-actualidad). La mejora venía principalmente de la mano de una menor volatilidad, menores periodos de pérdida máxima y fases bajo el agua más reducidas. En definitiva, resultados más robustos y un camino de inversión más apacible incluso en un periodo que a todas luces ha sido excelente para una cartera de acciones y bonos.
La Cartera Bogle Browne supone un encuentro intermedio entre las ideas de ambos inversores: una cartera optimista como Bogle, pero también defensiva como Browne.
De vuelta al laboratorio.
En este nuevo análisis vamos a darle una vuelta de tuerca al tema ampliando las carteras bajo estudio e introduciendo nuevas métricas con las que hacer una mejor evaluación acerca de que podemos esperar de cada una de las estrategias.
Para cada geografía seguiremos estudiando los resultados de una cartera de renta variable local, una de acciones globales y finalmente una cartera Bogle 60/40 compuesta por acciones globales y renta fija local. De nuevo también incluiremos una Cartera Permanente clásica local y nuestra Cartera Bogle Browne.
Optimismo y Diversificación Estructural
La diversificación estructural no está reñida con el querer asumir algo más de riesgo o ser optimista con el futuro. Como prueba de ello en esta simulación vamos a incluir algunas propuestas extra basadas en lo que llamaremos la Cartera River, una versión simplificada de la subcartera buy & hold de River Patrimonio. Una cartera con un sesgo moderado a crecimiento, pero planteada de base desde la diversificación estructural.
Cartera River
La Cartera River de esta simulación se compone en un 25% de acciones globales, 25% bonos de largo plazo locales, 25% Mercado Inmobiliario y 25% oro. Esta misma cartera, con algunas modificaciones, es a lo que otros inversores llaman una Cartera Austriaca, Robust Asset Allocation o Cartera tipo Fugger. Como estamos en mi casa y es mi pelota me voy a permitir la licencia de ponerle mi nombre. En el futuro escribiré un artículo más detallado sobre la verdadera Cartera River y su diseño definitivo, que es algo más variado, pero para este experimento nos quedaremos con esta versión.
El análisis de esta Cartera River tiene algunas limitaciones dado que no manejamos datos de mercado inmobiliario global para el periodo de estudio sino del mercado inmobiliario americano. Es verdad que los REITs americanos tienden a ser compañías con exposición global, pero una cosa no quita la otra. Cuando comentemos los resultados tendremos esto en cuenta antes de lanzarnos a sacar conclusiones demasiado rápido.
La Cartera River podría ser una alternativa a una Carter Bogle o Bogle Browne. Tanto la Cartera Bogle Browne como la Cartera River tienen un perfil con sesgo a crecimiento moderado y podrían tener sentido para inversores que aprecian la teoría detrás de la Cartera Permanente, pero prefieren ser optimistas o consideran que pueden asumir algunos riesgos extra.
Eso si, de las tres carteras moderadas que estudiaremos la Cartera River es la más diferente, con lo que es de esperar bastante tracking error frente a las demás, especialmente la 60/40, y por tanto frente a la experiencia inversora de la mayoría de partícipes del mercado.
Cartera Bogle River
Algunos inversores prefieren ser aún más optimistas e invierten con un sesgo a crecimiento casi total. Muchos de estos inversores optan por carteras 100% renta variable o que andan muy cerca de esos niveles. Desde la perspectiva de la diversificación estructural estas carteras nos parecen doble o triplemente optimistas.
Quienes optan por estas carteras son optimistas acerca del comportamiento a medio/largo plazo de la bolsa, pero también lo son sobre su propia aversión real al riesgo. El problema es que cuando en los momentos de crisis empiezan las dudas sobre lo primero esto tiende a retroalimentar lo segundo.
Como alternativa para estos presentamos otra estrategia muy sencilla de implementar que llamaremos la Cartera Bogle River. La Cartera Bogle River sigue la pauta de la Bogle Browne. Se compone de un 50% de acciones globales + otro 50% de una Cartera River. La Cartera Bogle River tiene sentido para aquellos que no quieren sacrificar una exposición fuerte a crecimiento, a quienes sugerimos que tomen por lo menos algunas medidas de seguridad en forma de diversificación estructural.
El pre-análisis. ¿Estamos preparados para lo peor?
Aunque en nuestros cálculos estamos teniendo en cuenta el efecto de la inflación (solo presentamos rentabilidades reales) al analizar una rentabilidad anualizada de cincuenta años estamos dejando de lado la incertidumbre de las secuencias de retornos y como estas podrían afectar nuestra experiencia inversora. Especialmente cuando sabemos que estamos utilizando cincuenta años donde el dominio de algunos escenarios ha sido bastante claro y sabiendo también que eso no fue lo que ocurrió durante, por ejemplo, los cincuenta anteriores.
La realidad es que la rentabilidad media de largo plazo que todos asumimos como una medida fiable no es demasiado buena para estimar que podría ocurrirnos en el futuro más próximo. Además, como ya mencionamos en el artículo anterior, no nos dice nada sobre el camino a recorrer durante ese futuro.
Para tratar de analizar que podría ocurrir en un entorno no tan favorecedor planteaba en los últimos artículos un estudio más detallado del caso japonés. Mi intención era la de que ese ejercicio nos pudiera dar algunas pistas acerca de que podríamos esperar de un entorno no favorecedor para las estrategias bajo estudio.
Dándole una vuelta de tuerca más al tema me di cuenta de que esta no era la mejor manera de plantearlo. Al irnos al caso japonés creamos la duda de si esto podría ocurrir en otra geografía o si esto podría ocurrir a nivel global. La realidad es que no es necesario irnos a analizar una geografía aislada. Todas las estudiadas han sufrido durante los últimos cuarenta años suficientes periodos complicados que podemos analizar para entender como podrían ser periodos negativos más prolongados o persistentes.
Para tratar de entender como podría ser la amplia gama de realidades que podría tocarnos vivir -incluyendo aquellos menos deseables- deberíamos de visualizar el futuro siendo conservadores y con humildad ante la incertidumbre de los retornos futuros. Las medias de largo plazo no cumplen con este objetivo, pero por suerte en portfolio charts - la herramienta gratuita con la que estamos haciendo todas estas simulaciones- nos ofrece una solución dentro de las métricas que calcula.
Rentabilidades Media y Base a 10 años.
Técnicamente la rentabilidad base es el resultado en el percentil 15 de la tasa de crecimiento anual compuesta ajustada por inflación (CAGR) para un tiempo dado, analizando todos los periodos dados.
En la práctica la rentabilidad base es la rentabilidad anual que podríamos esperar siendo razonablemente conservadores y teniendo en cuenta la inflación, el interés compuesto y la incertidumbre, excluyendo los peores escenarios. Es decir, supone la rentabilidad que podríamos esperar en un escenario que no fuera muy favorecedor para nuestra estrategia, pero tampoco desastroso.
Una expectativa realista y conservadora que el propio autor de la web nos confirma que es el dato que el mismo utiliza como única referencia válida para planificar su futuro financiero.
Para ello en este nuevo ejercicio, además de la rentabilidad anualizada para el periodo incluiremos también la media de rentabilidades a 10 años y la rentabilidad base a 10 años. También estudiaremos la relación entre ellas.
En el futuro puede que a muy largo plazo seamos capaces de recuperarnos de escenarios complicados para nuestras estrategias, pero también puede que estos escenarios se prolonguen más de lo que hemos visto en las últimas décadas, algo que ya ocurrió en el pasado.
No se trata de tener miedo, se trata de estar preparado. Veamos los resultados:
Comentario
Cartera Permanente
Como ya hicimos en el artículo anterior no vamos a detenernos demasiado en el análisis de los resultados de la cartera permanente local para el periodo de estudio en el que, como sabemos, dominaron los escenarios de crecimiento económico y baja inflación.
La Cartera Permanente ofreció en todas las zonas geográficas una rentabilidad satisfactoria y la mayor consistencia de resultados. No solo cumplió su objetivo en todas las zonas geográficas, sino que además lo hizo ofreciendo estabilidad en su consecución, algo que ahora podemos comprobar mucho mejor utilizando la rentabilidad base a 10 años y su ratio frente a la rentabilidad media a 10 años.
Las Carteras Permanentes estudiadas ofrecieron una rentabilidad media base a 10 años que suponía de al rededor de un 70% de su rentabilidad esperada a largo plazo. Recordemos que la rentabilidad media base a 10 años nos muestra los resultados obtenidos durante periodos negativos para la estrategia.
Todo esto asumiendo una cuarta parte del riesgo medido a través del índice Ulcer que una cartera equilibrada de acciones y bonos, y una quinta parte que una cartera de renta variable. Nada que no sepamos: seguridad, estabilidad y rentabilidad.
Cartera Bogle Browne vs 60/40
Dado que en esencia es la misma simulación a nadie debería sorprenderle que de nuevo observamos que la Cartera Bogle Browne supera consistentemente a la Cartera Bogle 60/40.
Rentabilidades generalmente superiores a largo plazo pero sobre todo periodos de pérdida menos profundos y efectos menos duraderos, lo que se traduce en un índice Ulcer sensiblemente menor.
Esta vez podemos también ver como la cartera 60/40 no solo tiene periodos de pérdida máxima que en ocasiones llegan al -40% (lo cual no parece demasiado moderado) sino que además, aunque la Cartera Bogle Browne y la 60/40 tienen rentabilidades medias y rentabilidades medias a 10 años que suelen andar a la par, la rentabilidad base a 10 años de la cartera 60/40 es de media un 28% de su rentabilidad media. La Cartera Bogle Browne, sin embargo, ofrece de media una rentabilidad base de un 50% de su rentabilidad media a 10 años.
Cuando vienen mal dadas para estrategias sesgadas a renta variable quien tiene mayor diversificación estructural aguanta mejor el tipo.
Carteras planteadas desde la Diversificación Estructural
La Cartera River es en esencia una cartera moderada cuyo diseño parte directamente de la diversificación estructural, en contraposición a la Bogle Browne que es una suma de ideas, algo intermedio digamos.
En estas simulaciones Las Carteras River superan en prácticamente todos los apartados tanto a la cartera 60/40 como a la Bogle Browne. Ahora bien, como comentábamos antes, sabemos que esta simulación tiene sus limitaciones ya que usamos exposición a inmobiliario americano y no global. Teniendo en cuenta la ratio de rentabilidad entre el mercado inmobiliario americano y la bolsa USA y comparándolo con la bolsa global, a ojo de buen cubero, habría que restarles medio punto a los resultados obtenidos.
En futuros artículos utilizaremos otras fuentes de datos para completar el análisis, pero hoy simplemente supondremos que la rentabilidad esperada de la Cartera River a largo plazo tenderá a ser similar a la del resto de alternativas moderadas.
Aun así la cartera River seguiría destacando por tener, además de mejores ratios de riesgo, una rentabilidad base y una ratio entre esta y la rentabilidad media marcadamente superior. Tiene sentido, ya que esta es la cartera con mayor diversificación estructural del trío.
Las carteras que apuestan por la diversificación estructural como la Cartera Permanente o una Cartera tipo River no están exentas de problemas. Uno de los más evidentes es su tracking error frente a estrategias más convencionales.
Esta era precisamente la crítica que William Bernstein realizaba a Harry Browne en un artículo recientemente traducido al castellano por Antonio Rico y, sin ir mas lejos, es precisamente lo que han sufrido en sus propias carnes en 2020 los partícipes de River Patrimonio.
Cuando estar más diversificado nos haga obtener mejores resultados pareceremos muy listos, sin serlo, y cuando sea al revés pareceremos los más tontos de la clase. La realidad como sabemos es que simplemente tenemos carteras diferentes expuestas a distintos riesgos. El resultado final dependerá de que riesgos queremos asumir (algo que podemos decidir) y cuales terminan materializándose (algo fuera de nuestro control).
Si prefieres ir en moto que andando, por lo menos ponte el casco.
Por lo general la Cartera Bogle River empata o termina obteniendo algunas décimas menos de rentabilidad que una cartera de renta variable global. Por supuesto, durante periodos donde predomine el crecimiento la cartera tenderá a quedar algo detrás, pero seguirá siendo una cartera que se verá muy favorecida por el escenario económico. No creo que nadie tenga muchas quejas con ella en esos momentos.
Donde potencialmente destacará será cuando no vengan tan bien dadas. No es que vaya a protegernos como si lo harán las carteras moderadas, ni ofrecerá la seguridad de una Cartera Permanente, pero sí que es razonable que diluya significativamente la volatilidad total de la cartera y, tal y como vemos con el análisis de rentabilidades base a 10 años, hará que esas malas décadas que hay que soportar de vez en cuando sean volátiles, pero más transitables.
Una Cartera Bogle River es una manera fácil de diversificar nuestra exposición a renta variable e introducir un mínimo de diversificación para entornos que no favorezcan a activos de crecimiento con un 25% repartido entre oro y bonos.
Conclusiones
De nuevo la diversificación estructural sale muy reforzada de esta ampliación de nuestro anterior estudio. Ya seas un inversor conservador, moderado o enfocado en el crecimiento creo que vale la pena que la tengas en cuenta.
La manera de protegernos de la incertidumbre es combinar activos y estrategias que reaccionen de diferente manera ante los distintos escenarios económicos. Cuanto más peso les des más protegido estarás, pero tu experiencia de inversión se desviará de la norma.
Combinar exposición a renta variable con estrategias basadas en la diversificación estructural como una Cartera Permanente o una Cartera River podría ser una manera simple y efectiva de cubrirnos las espaldas.
Recuerda, solo tu eres responsable de tus decisiones de inversión. Espero que las propuestas del los últimos artículos hayan resultado interesantes y sirvan de inspiración para vuestras carteras.
Saludos y ¡suerte en los mercados!
Rafa
Valencia, Enero de 2021.
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