• Rafael Ortega

Cisnes negros y ríos revueltos

Un black swan o cisne negro es un evento que puede parecer obvio en retrospectiva pero que rara vez somos capaces de predecir antes de que ocurra. ¿Cómo protegemos tu cartera de ellos?


Un black swan o cisne negro es un evento que puede tener consecuencias brutales, tanto positivas como negativas en la naturaleza, la economía, los mercados financieros y, por tanto, también en la cartera de un inversor. Estos eventos, que ocurren de tanto en tanto, son impredecibles y suelen aparecer cuando nadie los espera.


En artículo vamos a hablar de algunos eventos que se consideran cisnes negros del pasado, sobre como podemos prepararnos por si vuelven a ocurrir en el futuro, y cual es la mejor manera de enfrentarse a ellos.


¿Qué es un black Swan o Cisne Negro?


Un cisne negro es un evento totalmente inesperado que no puede predecirse. Para considerarse un cisne negro sus consecuencias han de ser significativas. Es posible que podamos encontrar explicaciones al por qué de este tipo de eventos a posteriori, pero no antes.


En sistemas complejos, como la economía, los mercados o la meteorología, cada fenómeno que se materializa es consecuencia de múltiples causas interconectadas que llevan hasta él por lo que, incluso a posteriori, tendemos a encontrarles explicaciones que son en realidad demasiado simplistas.


En River Patrimonio creemos que los mercados son sistemas complejos no deterministas y, por tanto, altamente impredecibles.

El término cisne negro fue acuñado por Nassim Nicholas Taleb en su libro del mismo nombre. En este Taleb describe los cisnes negros como eventos impredecibles e inesperados que han ocurrido a lo largo de la historia.


El término se utilizaba originalmente en Inglaterra como metáfora para describir aquellas cosas que no existían. En aquel entonces los ingleses asumían que no había cisnes negros cuando, de hecho, si los hay. Cuando los primeros exploradores llegaron Australia y se encontraron con esta especie la metáfora dejó de tener sentido o, mejor dicho, cambió de sentido.


Características de los Cisnes Negros


Según Taleb para que se pueda considerar un evento en particular como un cisne negro este ha de tener tres atributos:


  • Ha de ser un evento absolutamente atípico fuera de lo que la gente cree posible. Taleb describe la tendencia de los humanos a sumir que el peor escenario posible que hemos experimentado es el peor escenario posible que podría ocurrir. Como dijo el poeta Romano Tito Lucrecio Caro “solo el tonto cree que la montaña más alta del mundo es igual de alta que la más alta que él ha visto”.


  • Ha de tener un impacto extremo o significativo. Este puede ser devastador o constructivo. Si bien guerras o debacles financieros tienen consecuencias terribles que pueden alargarse durante generaciones podremos igualmente considerar que otros cisnes negros como el advenimiento de internet tienen efectos ampliamente positivos sin dejar de ser por ello disruptivos.


  • En un esfuerzo por convertir un evento en algo predecible y explicable, los humanos tratarán de racionalizar las causas del Cisne Negro. Curiosamente incluso si diéramos en el clavo con una explicación completa del origine de un Cisne Negro toda esa información sería irrelevante para el siguiente ya que este será completamente diferente.


En el caso de los mercados financieros el primer efecto visible de un Cisne Negro es un aumento de la volatilidad. La volatilidad aumenta en la medida que el evento genera cambios drásticos en el sentir del mercado que se ve sacudido por un fenómeno completamente inesperado.

Ejemplos de Cisnes Negros

Los desastres naturales no son predecibles con precisión, pero tampoco encajan dentro de aquello que consideramos imposible. Por tanto, no serían cisnes negros. Sabemos que habrá tormentas, terremotos, erupciones volcánicas y todo tipo de fenómenos violentos naturales en el futuro. No sabemos cuándo ocurrirán, pero tampoco son inesperados. Para que lo consideremos un cisne negro tendría que ser algo sin precedentes o por lo menos ocurrir el algún lugar donde no esperamos que ocurra.


Sin embargo, las grandes guerras o atentados terroristas si suelen ser cisnes negros. Ambas guerras mundiales lo son porque en las décadas que las precedieron la población en general pensaba que las guerras europeas era cosa del pasado. El ataque de Japón en Pearl Harbour o los atentados del 11S fueron ambos eventos totalmente inesperados, sin precedente, y con implicaciones y ramificaciones importantes a lo largo y ancho del mundo. Sin embargo, ahora que existen estos precedentes, los siguientes eventos de este estilo ya no podrían categorizarse como cisnes negros.


La pandemia del Coronavirus 19 por tanto tampoco es un cisne negro. Podemos tratar de encontrar las causas a posteriori (aunque difícilmente podríamos haber acertado con el timing perfectamente) y su impacto en todo el mundo está siendo -y será- crítico. Aún y así no estaríamos cumpliendo el que quizás es el factor más crítico. Las pandemias son un fenómeno recurrente en la historia. No solo recurrente; un fenómeno que la Estrategia de Seguridad Nacional de 2017 de España ya contemplaba como un “desafío que se prevé”. Lo bien o mal que los gestionemos ya es otro cantar.


El desastre de la central nuclear de Fukushima sin embargo si constituiría un cisne negro. La central estaba diseñada para soportar tormentas y olas muy superiores a las que habían ocurrido jamás.


La irrupción de los ordenadores personales, Internet, los teléfonos inteligentes fue inesperada y cambió el mundo para siempre. Si, los ordenadores llevan mucho tiempo con nosotros, pero nadie imaginaba al principio cuan potentes y pequeños llegarían a ser (solo hace falta ver los “ordenadores” de las guaridas futuristas de supervillanos y superhéroes en películas de hace solo un par de décadas).


También hay cisnes negros pop. A menudo ciertos complementos o vestimenta (como los pantalones vaqueros) se pone de moda de manera inesperada. En ocasiones esto termina teniendo un impacto importante en las sociedades. Lo mismo se puede decir de el éxito o fracaso de ciertos libros, canciones o películas.


Cisnes Negros en los mercados financieros.


La crisis financiera global de 2008 suele ponerse como ejemplo de cisne negro. Si bien si hubo algunos que la predijeron pocos esperaban que tuviese el efecto que esta tuvo en los mercados y la economía global.


Algunos eventos son siempre algo predecibles, o predecibles hasta cierto punto. Estos eventos se definen como Cisnes Grises. Un cisne gris es por tanto un evento que puede ser anticipado hasta cierto punto sin dejar de ser inesperado o teniendo una probabilidad de ocurrir muy baja.


El color del cisne puede depender de los ojos de quien mira. No todo el mundo tiene las mismas expectativas y experiencia. Un evento puede ser un cisne negro para algunas personas poco informadas sobre algún tema en particular y sin embargo ser un cisne gris para otros que lo conocen mejor.


¿Cómo afecta un cisne negro a tus inversiones?


Los cisnes negros se manifiestan en forma de ‘riesgos de cola’ o tail risk cuando subestimamos la probabilidad de que ocurren eventos extremos. Por supuesto, el riesgo de cola que más nos preocupa es el de la cola izquierda o left tail risk, que es el que se manifiesta en grandes pérdidas.




Como mencionábamos los cisnes negros no se pueden predecir. Esto significa que es prácticamente imposible tratar de protegerse de un cisne negro en particular. Dada nuestra tendencia a contratar seguros solo después de haber sufrido los riesgos en nuestras propias carnes muchos inversores tratan activamente de prepararse para el último mercado bajista, en vez de para el próximo.


En un mundo incierto lo que si podemos hacer es tratar de prepararnos para lo desconocido posicionando nuestra cartera de modo que nuestras inversiones tengan el suficiente peso como para que resulten significativas, pero no tanto como para que, de verse impedidas, nos tumben. En términos generales esto significa que nuestra cartera ha de estar (bien) diversificada.


Para el verdadero inversor a largo plazo la elección, por definición, ha de ser la supervivencia.

¿Cómo lidiamos con cisnes negros?


La impredecibilidad de los mercados, junto con la inevitabilidad del ciclo económico, son las ideas principales que fundamental la filosofía de inversión de River Patrimonio.


Es precisamente porque entendemos que el futuro siempre puede sorprendernos y, a diferencia de los ingleses del Siglo XX, porque nosotros sí sabemos que los cisnes negros existen, que creemos que una filosofía de inversión defensiva implementada a través de una cartera verdaderamente equilibrada es la estrategia de inversión ideal para la gran mayoría de inversores.


Así, en nuestra opinión, una cartera defensiva (que no conservadora) y verdaderamente equilibrada ha de partir de un universo de inversión conformado por activos globales que puedan protegernos durante diferentes escenarios económicos. Aunque no siempre será así, combinar activos estructuralmente diferentes (esté esto relacionado con su geografía o mecanismos de asignación de precios) aumenta las probabilidades de que eventos devastadores menores afectan solo a uno o una parte de los activos, dejando al resto a salvo. En esta línea también tiene sentido diversificar la exposición a estos activos mediante, por ejemplo, distintos temas, estilos, factores, o vehículos.


Por otro lado, hay que recordar que no todos estos cisnes negros son negativos. Es posible que podamos aprovechar ciertos eventos que potencialmente cubran las pérdidas que pueden aparecer en otras partes de nuestra cartera y e incluso navegar con éxito a lomos de mercados alcistas seculares en cualquiera de estos activos.


Una estrategia buy & hold nos permite comprar aquello que “está barato” y vender aquello que “se vuelve caro” por lo que es posible que, mediante el re balanceo de posiciones, seamos capaces de aprovechar, a posteriori, el efecto de reversión a la media que potencialmente ocurriría tras uno de estos eventos.


Sin embargo, en el contexto de posibles cisnes negros, a priori las estrategias de seguimiento de tendencias podrían aportar una la ventaja inmediata. Con ellas le damos a nuestra cartera la posibilidad de sesgarse tácticamente hacia aquellos activos que muestran mejor comportamiento en precios -potencialmente aprovechando esos cisnes negros positivos- a la vez que tratamos de evitar zonas de debilidad -protegiéndonos del caso precisamente contrario-.


En cualquier caso, utilizar estrategias que esperamos que funcionen de manera diferente en distintos entornos de mercado, combinadas con una cesta de activos estructuralmente diferentes, es una manera de cubrirse las espaldas ante muchos escenarios impredecibles. Sus efectos en los mercados financieros podrían ser largos y prolongados pero también críticos y muy rápidos (tipo flash crash o recuperación o picos en V).


Mientras que por lo general tener efectivo en la cartera no es algo deseable ya que genera retornos bajos y pierde poder adquisitivo con el tiempo, tener algo de caja y renta fija de muy corto plazo si que ha demostrado a lo largo del tiempo proteger razonablemente bien de la inflación y puede permitirnos aprovechar oportunidades (precios más bajos) tras situaciones de estrés.


Por último: Si cualquier cosa puede ocurrir en cualquier momento, mejor no hacer movimientos bruscos con tu cartera. Si utilizas rebalanceos en una cartera buy & hold mejor evitar el efecto suerte a la hora de hacerlos utilizando zanjado de carteras o portfolio tranching, si utilizas estrategias trend, junto al zanjado, ten en cuenta estrategias para reducir riesgos de especificación.


Conclusión: Diversificar, diversificar, diversificar.


Es imposible saber como será el próximo cisne negro y, por tanto, inútil tratar de preparar de antemano una solución específica para este. Obsesionarse con el último cisne negro no suele ayudar tampoco ya que el siguiente siempre será diferente.


Desde River creemos que una combinación de activos globales y estrategias de gestión estructuralmente diferentes nos permite cubrirnos ante eventos inesperados y maximiza las posibilidades de que sobrevivamos a ellos. Al fin y al cabo, nuestro objetivo es participar y proteger.



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Participar y proteger

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